2026年9月30日

债市行情回顾：多重扰动下震荡走强，利率曲线延续平坦化

9月中国债市在多重扰动下震荡走强，收益率曲线整体延续了前期以来的平坦化特征。短端资金面中枢总体平稳，在隔夜资金成本约束之下略有上行。长端和超长端在银行、保险等配置盘持续刚性入场的支撑下走势稳健，收益率仍坚守历史低位区间，持续窄幅震荡并反复试探低位中枢。月内10年期国债收益率一度下行至1.68%，逼近年内低点。30年期国债收益率则行至2.1210%的年内最低位。长短端利差被进一步压缩至历史相对偏窄水平。信用债市场延续典型结构化分化行情，整体信用利差压缩至历史极低分位数区间。受宏观化债政策持续深化的影响，信用市场“避险择优”特征凸显，中高等级信用债需求表现强劲，短端信用债收益率则跟随资金面的窄幅波动呈现紧平衡态势。

资金面：税期叠加政府债缴款，资金价格先升后降

资金面上，央行延续精细化调控，通过公开市场操作呵护市场流动性。9月央行对3个月期与6个月期买断式逆回购实施等量续作，结束此前连续两个月的加量投放节奏，调控节奏更趋稳健克制。税期窗口15日至17日，央行通过逆回购累计净投放3640亿元，高于去年同期。9月18日时隔7个月央行重启14天期逆回购操作，进一步强化跨季流动性保障。尽管如此，税期扰动和政府债大额净缴款还是影响资金价格先升后降，月中DR001（银行业存款类机构隔夜回购加权平均利率）持续运行于1.4%以上，于9月17日创年内新高1.4728%，税期结束后DR001即回落至1.4277%，较为符合季节性规律。贷款市场报价利率（LPR）连续16个月保持不变，货币政策既未大幅宽松，也无收紧倾向，持续维持“稳货币、宽信用”的均衡格局，为债市提供稳定的资金环境。我们认为资金面平稳宽裕的状态短期大概率延续。

债市继续体现“以我为主”，美债传导有限

9月债市最值得关注的表现之一是中外债市的显著分化。海外长债集中调整，国内债市窄幅震荡，内外市场脱钩特征凸显。9月海外发达经济体债市普遍承压，美、日、德等主要国家长端国债收益率持续上行，全球长债估值迎来阶段性重估。10年期美债收益率一度突破5%关口，创2007年以来的新高。反观国内债市，仅在月初受外围情绪短暂扰动，随后快速回归独立运行节奏，展现出极强的逆势韧性。受内外收益率反向走势驱动，目前中美10年期国债利差走阔至333BP（基点），为2002年有记录以来的最高值。

本次内外债市分化的核心根源在于宏观周期与政策周期的错位。海外市场主要矛盾为通胀粘性偏高、财政扩张约束较强，货币政策整体偏紧；而国内经济呈弱修复态势、通胀水平温和可控，货币政策保持稳健偏宽松，内外定价逻辑割裂。再加上中国债券市场的投资者结构以境内机构配置盘为主导，交易盘占比远低于海外市场，中美利差对国内长债利率的约束边际持续弱化。国内债市的核心定价权依然根植于国内基本面与资金面的内生演变，从而在多轮周期中展现出了显著的“独立行情”特征。需要注意的是，内外市场并未完全脱钩，后续若美债长端收益率持续突破关键点位，仍可能通过汇率波动、外资持仓调整来阶段性情绪冲击，放大中国债市短期波动。

后市展望：震荡等待催化，结构性机会为主

整体来看，当前中国债市处于震荡等待催化的阶段，展望后市，大概率延续区间内震荡、结构性行情为主的运行格局，中期债市环境仍有利，同时需兼顾多重边际变量带来的波动影响。

支撑债市韧性的核心逻辑未变，首先国内货币政策稳健偏宽松的基调不会轻易转向，流动性或将持续维持合理充裕。其次经济修复力度偏弱、通胀压力温和，基本面持续支撑债市估值。再来，市场资产荒格局延续，高等级固收资产配置需求充足。细分品种具备差异化运行逻辑。当前30-10年国债利差维持在45BP（基点）以上，在“资产荒”延续、保险与理财配置需求稳定的背景下，超长债的利差仍存在压缩空间。

同时市场仍存在三大制约因素：一是四季度政府债供给仍处高位，阶段性供给冲击或压制短端行情；二是国内物价稳步修复，存在温和上行预期，或小幅约束长端利率下行空间；三是海外债市波动未完全平息，外部扰动风险持续存在。

市场整体偏好票息防守、波段交易、择优配置的策略。利率债方面，长端可关注震荡下行机会，短端受供给和流动性波动影响，留意波段机遇。信用债方面，注意规避尾部风险，聚焦高质量。中短久期品种的确定性相对更强，四季度信用债的增量需求有望对利差形成支撑。整体来看，四季度债市行情以结构性机会为主，需重点跟踪海外利率走势、国内经济修复力度及货币政策边际变化。