2025年7月21日
数据来源：万得。数据截至2025年7月18日收盘。过往表现并非未来回报指标。
过去一周内，多项中国经济数据及金融数据出炉，显示上半年经济增长整体维持韧性，中国二季度国内生产总值（GDP）同比增长5.2%，上半年增速同比增长达5.3%，为今年实现5%左右的增长目标奠定基础，不过经济运行内部分化持续。
在关税暂缓背景下，工业生产受出口支撑优于预期，成为主要增长亮点。中国6月出口同比增长5.8%，好于预期及前值，且出口多元化持续发展，关税影响有所缓和。在此支撑下，6月规模以上工业生产增加值同比增长6.8%（前值：5.8%）。此外，政策支持对于相关行业的拉动效应仍然较为明显，高技术与装备制造业景气程度较高，同比增速分别为9.7%及9.0%。相比之下，传统行业表现相对偏弱，纺织业同比增长2.5%。然而，鉴于外部不确定性及反内卷、化解剩余产能等措施影响下，我们认为今年下半年工业生产增长或面临一定压力。
固定资产投资而言，6月增速边际回落至2.8%，较此前下降0.9%，低于万得一致预期的3.7%。在财政力度维持较强的情况下，基础建设及制造业投资边际走弱。极端天气对基建投资带来一定影响，同时近期“反内卷”政策推动新能源等产业的调整，也对基建投资形成短期扰动。外部不确定及价格持续低迷背景下，产能过剩相关行业投资意愿减弱，拖累制造业投资增速。房地产景气程度再次回落，上半年投资同比降幅进一步下探至-11.2%（前值-10.7%），销售跌幅扩大。观察近期一些重要会议对于房地产政策的表态，我们认为政策支持重心或仍然聚焦推进现有政策落地，包括收购商品住房用作保障性住房以助力市场去库存、推动城市群发展及旧城改造以优化房地产结构等。
6月社会消费品零售总额同比增长4.8%，较前值回落1.6%。一方面， “618”电商促销前置或提前透支部分消费需求。另一方面，部分地区“以旧换新”资金阶段性暂停亦对消费有所压制。分品类看，家电、通讯器材6月分别录得32.4%及13.9%的相对高位增速，但较前值明显回落，或指向政策支持效应边际减弱，预计剩余1380亿”以旧换新”财政支持的释出仍将对未来数月的耐用品消费形成支撑。值得注意的是，“价格战”背景下，6月汽车销售增速升至4.6%。乘联会数据显示，6月汽车销售维持强劲，乘用车销量同比上行至18.1%（前值13.3%）。服务消费方面，餐饮收入6月增速由5月的5.9%大幅回落至0.9%，高基数、平台企业发起外卖价格战，及近期约束公务宴请对餐饮需求形成拖累。往后看，更多结构性政策包括非耐用品，服务方面的支持值得期待。
6 月社融增长在财政发力与信贷改善的推动下表现亮眼，6月新增规模达4.2万亿元，同比多增9008亿元，增速升至8.9%。其中，政府债仍为主要贡献项，需求边际好转带动6月居民与企业信贷均实现多增。“化债”进程对企业贷款需求的抑制作用边际下降，叠加去年同期规范手工补息形成的低基数效应，短期贷款增长显著，中长贷亦有所修复。居民端，短期贷款在消费活动带动下由负转正，中长期贷款增长或与5月LPR（贷款市场报价利率）下调后提前还贷行为减少有关。
货币供应方面，6月狭义货币M1增速反弹至4.6%，广义货币M2小幅升至8.3%，M1-M2剪刀差收窄，显示资金活化程度提高。低基数效应、企业短贷增加、财政支出加速促使存款转化，以及多地使用专项债化解欠款令资金流入企业账户，均助力货币增速回升。展望未来，我们认为政府债券将有望继续对社融形成支撑，但关税风险和房地产市场疲软可能持续拖累企业及居民信心，加快落实旨在改善社会福利和收入增长的政策刺激，对于重振消费者信心，从而在长期内释放更多贷款需求至关重要。
整体而言，尽管外部逆风犹存，上半年经济在政策支持下整体实现平稳收官，不过仍需关注宏观经济运行中的压力所在。近期反内卷、化解剩余产能举措短期或对增长有所扰动，且贸易不确定性依然存在，房地产市场景气度较低，物价承压等趋势仍有待改善，或意味着下半年经济依然面临挑战，仍需更多政策加力支持，我们将对7月底召开的政治局会议释放的政策信号保持密切关注。我们对后续政策空间持谨慎取态，预计出台大规模刺激政策空间或有限，可能更多通过结构性措施精准发力。
数据来源：万得，截至2025年7月20日。
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