2025年6月23日
数据来源：万得。数据截至2025年6月20日收盘。过往表现并非未来回报指标。
国家统计局公布数据显示，5月经济整体增长相对平稳，但内部呈现分化态势。政策支持及部分服务业提振下，零售销售增幅表现超预期。工业生产总体维持稳健，固定资产生产投资增速边际回落，房地产投资仍需更多政策呵护。
生产端方面，5月规模以上工业增加值同比增速小幅放缓至5.8%（前值：6.1%），仍然维持一定韧性。分行业看，工业生产结构持续优化，“两新”政策持续发力下，装备制造业和高技术制造业增加值继续保持较高增长，分别录得9.0%及8.6%。受关税影响较大的纺织等劳动密集型产品增速较为疲弱。另一方面，房地产供应链相关行业持续表现不佳，非金属矿物制品、黑色金属等行业增速均出现回落。相比之下，假期出行增加带动服务业生产加快，全国服务业生产指数同比增速进一步提升0.2个百分点至6.2%。5月中美贸易达成阶段性协议后，出口及生产活动有所修复，但整体传导或仍需时间，我们将对谈判进展保持密切关注。
投资端来看，今年前5个月固定资产投资累计增速降至 3.7%，低于4%的市场一致预期。外部不确定性，叠加PPI（工业生产者出厂价格指数）低位运行，令制造业投资增速进一步回落至8.5%。基础设施投资继续保持两位数增长，1-5月同比增长10.5%，或主要源于近期超长期特别国债发行的支撑。今年5月发改委提出将力争 6 月底前下达全年 “两重” 建设及中央预算内投资项目清单。我们预计，随着资金及项目逐步落地下达，或有望带动实物工作量支持基建增长。房地产投资的拖累效应仍较为显著，累计降幅进一步走阔至-10.70%，新开工和竣工面积持续收缩。5月房地产销售热度再次走弱，量价两端依然承压，市场信心仍待修复。地方政府虽出台专项债券购房等政策，但更大规模刺激仍待落地以助力楼市修复。
数据来源：万得，截至2025年6月22日。
需求端而言，5月社零增长进一步加快至6.4%（前值：5.1%），好于万得一致预期的3.9%，并创下2023年12月以来最快增速。结构上看，“以旧换新”政策支持，叠加“618”促销活动前置，带动商品消费显著改善，家用电器销量同比增长53%，通讯器材销量同比增长33%。汽车销售额同比增长1.1%，较上月小幅上行0.4个百分点，价格战仍然形成一定拖累。从量来观察，汽车销量仍保持较快增长，5月全国乘用车销售量同比增长13.3%。商务部数据显示，截至5月31日,今年“以旧换新”政策合计带动销售额1.1万亿元。不过，由于目前部分地区报告“以旧换新”计划资金即将使用完毕，部分品类销售或出现暂时调整。今年下半年仍有 1380 亿元的资金有待下达，或为商品消费提供更多支撑。
服务消费方面，“五一”及“端午”假期效应提振下，出行服务、聚会就餐等消费实现较快增长，5月餐饮收入增速较上月提高0.7个百分点至5.9%。值得注意的是，消费新动能持续释放，体育娱乐用品、文化办公用品等服务相关商品增速录得约30%较高水平，或反映近期服务消费的政策支持效果。
数据来源：万得，截至2025年6月22日。
整体而言，在政策红利支持下，经济表现整体维持相对韧性，消费表现成为5月经济运行最大亮点，房地产市场止跌回稳的基础仍需进一步夯实。往前看，我们认为未来消费能否延续改善势头，或取决于后续政策支持力度。面对外部环境的不确定性，我们认为内需将成为今年经济增长的关键支撑。随着耐用品需求自然饱和，未来补贴品类对消费的拉动效果或有所减弱。服务消费等领域需求有待释放，并可能接棒补贴类商品对社零表现形成支撑。政策部署方向有望进一步向促进儿童保育等重点领域的服务消费拓展，并可能采取直接补贴等措施。同时，结构性改革也将继续推进，旨在通过加强社会保障体系释放更多消费潜力。
文中数据来源：万得，截至2025年6月22日。
数据来源：万得，数据截至2025年6月23日。
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