2025年9月15日
2025年，全球数据变得异常混乱。全球贸易数据被关税和前置效应扭曲，美国的通胀数据也是如此。油价大幅波动导致美国以外地区的通胀下降，而经济增长数据比许多人预期的要好得多。然而，在经历了所有这些政策纷扰之后，接下来会怎样呢？
今年最后三分之一的时间很可能取决于：在当前美国关税已按8月税率实施的情况下，会出现多大程度的回调效应，其对美国经济的影响，以及美联储将对这些数据作何反应。9月降息似乎已成定局，但在那之后，经济活动与通胀数据之间的权衡将是关键。
与此同时，美国劳动力市场在7月和8月数据疲软（以及向下修正）之后，显然出现了动摇（图1）。另一方面，美国通胀数据继续显示出越来越多的关税影响迹象（图2）——其中的细节在未来几个月至关重要，以揭示这些影响具体体现在哪些领域。
尽管关税和财政政策存在诸多不确定性，但美国消费者目前仍在持续消费（图3）。这种韧性能否在就业安全担忧加剧的情况下延续下去，将对未来几个月的全球经济前景产生重大影响。
由于今年以来出口好转，加上通胀走低（得益于油价下跌），我们看到全球大部分地区经济增长数据好于预期。欧洲、亚洲和拉丁美洲消费者的实际工资有所改善，尽管支出保持稳健（图4），但谨慎情绪显然在限制这部分新增收入的消费力度。
未来几个月，贸易前景也将变得更加黯淡。7月数据显示美国进口再次出现一波增长，而在新关税实施后，8月进口应会回落，但此后的走势由于即将到来的行业关税而更难预测。我们仍然预计，许多经济体对美出口将出现一定程度的回调效应。
对于政策制定者而言，这无疑是一个难以应对的复杂局面。我们依然预计美联储将在今年9月、12月和明年3月降息，尽管欧洲央行很可能已结束宽松周期，但其他地区的央行仍在普遍降息。然而，尽管政策利率下调，政府债券收益率依然高企，在某些情况下甚至持续攀升——这突显了在这种不确定时期，许多政府面临的财政挑战之严峻。
其它披露信息
1. 本报告发布日期为 2025 年9月9日。
2. 除非本报告中列明不同日期及／或具体时间，否则本报告所载的所有市场数据均截至 2025 年9月5日收市时间。
3. 汇丰设有识别及管理与研究业务相关的潜在利益冲突的制度。汇丰分析师及其他从事研究报告编制和发布工作的人员有独立于投资银行业务的汇报线。研究业务与投资银行及自营交易业务之间设有信息隔离墙，以确保机密及／或价格敏感信息得到妥善处理。
4. 您不得出于以下目的使用本文件中的任何信息作为参考：(i) 决定贷款协议、其它财务合约或金融工具项下的应付利息，或其他应付款项，(ii) 决定购买、出售、交易或赎回金融工具的价格，或金融工具的价值，及／或 (iii) 衡量金融工具的表现。
5. 本报告为汇丰环球研究发布的英文报告的中文翻译版本。香港上海汇丰银行有限公司、汇丰银行（中国）有限公司和加拿大汇丰银行已采取合理措施以确保译文的准确性。如中英文版本的内容有差异, 须以英文版本内容为准。
本报告由香港上海汇丰银行有限公司(简称「HBAP」，注册地址香港皇后大道中 1 号)编制。HBAP 在香港成立，隶属於汇丰集团。
本报告由汇丰(台湾)商业银行有限公司及 HBAP(合称「发行方」)向其客户分发。本报告仅供一般传阅和资讯参考目的。本报告在编制时并未考虑任何特定客户或用途，亦未考虑任何特定客户的任何投资目标丶财务状况或个人情况或需求。HBAP 根据在编制时来自其认为可靠来源的公开信息编制本报告，但未独立验证此类资讯。 本报告的内容如有变更恕不另行通知。对於因您使用或依赖本报告，而可能导致您产生丶或承受因此造成丶导致或与其相关的任何损失丶损害或任何形式的其他後果，HBAP 及发行方不承担任何责任。对於本报告的准确性丶及时性或完整性，HBAP 及发行方并不作出任何担保丶声明或保证。本报告并非投资建议或意见，亦不以销售投资或服务或邀约购买或认购这些投资或服务为目的。您不应使用或依赖本报告作出任何投资决定。
HBAP 及发行方对於您的此类使用或依赖不承担任何责任。若对本报告内容有任何问题，您应该谘询您所地区的专业顾问。您不应为任何目的向任何个人或实体复制或进一步分发本报告部分或全部的内容。本报告不得在任何禁止分派本报告的地区分发。
以下条款仅适用于汇丰(台湾)商业银行有限公司向其客户分发时的情况
汇丰(台湾)办理信托业务，应尽善良管理人之注意义务及忠实义务。汇丰(台湾)不担保信托业务之管理或运用绩效，委托人或受益人应自负盈亏。
中国内地
在中国内地，本报告由汇丰银行（中国）有限公司（简称“汇丰中国”）及汇丰金融科技服务（上海）有限责任公司向其客户分发，仅用于一般参考目的。本报告并不旨在提供证券和期货投资建议或提供金融信息服务，亦不旨在推广或销售任何理财产品。
本报告所载内容和信息均基于现状提供。若对本报告内容有任何问题，您应该咨询您所在辖区的专业顾问。
© 版权香港上海汇丰银行有限公司2025，版权所有。
未经香港上海汇丰银行有限公司的事先书面许可,不得对本报告任何部分进行复制丶存储於检索系统,或以任何电子丶机械丶影印丶记录或其它形式或方式进行传输。
